Analizan la volatilidad en la deuda pública europea

Después de diez años de estabilidad, la crisis financiera y económica que siguió a la crisis subprime de EE UU –modalidad crediticia del mercado financiero estadounidense– y el colapso de Lehman Brothers puso de relieve los desequilibrios dentro de la Unión Económica y Monetaria (UEM). Estos desequilibrios probablemente habían sido infravalorados durante el período de estabilidad cuando los mercados parecían subestimar la posibilidad de que los gobiernos podrían suspender pagos.

Sin embargo, desde agosto de 2007, y en paralelo con el aumento de la inestabilidad financiera mundial que condujo a una "huida hacia la calidad", los diferenciales de rendimiento de los bonos de la zona euro con respecto a Alemania se dispararon. Asimismo, desde 2010, Grecia ha sido rescatada en dos ocasiones e Irlanda y Portugal también necesitaron rescates para mantenerse a flote.

Un estudio llevado a cabo conjuntamente por investigadores de la Universidad Complutense de Madrid y la Universidad de Málaga analiza la evolución de la volatilidad de los rendimientos en deuda soberana en la UEM, ya que la volatilidad es una medida de la frecuencia e intensidad de los cambios del precio de un activo, por lo que se emplea frecuentemente para cuantificar el riesgo asociado a su tenencia.

En particular, se examina el comportamiento de la volatilidad de los rendimientos diarios de la deuda soberana de 11 países de la UEM, dividiendo la volatilidad total en sus componentes permanente y transitorio. El componente transitorio representaría la volatilidad o riesgo de corto plazo y estaría condicionado por consideraciones de los mercados financieros, tales como la llegada de nueva información, la especulación, etcétera.

Por su parte, el componente permanente de la volatilidad o riesgo estaría relacionado con los determinantes macroeconómicos de dichos bonos (básicamente con la solvencia financiera de los Estados emisores, aunque también estaría estrechamente conectado con variables fundamentales tales como el crecimiento real, la inflación, etcétera).

Los resultados del estudio sugieren que el componente transitorio que recoge los cambios en la percepción del mercado tiende a ser menos importante en la determinación de la volatilidad total que las variables macroeconómicas subyacentes.

Dos grupos de países

Un análisis más intenso de las correlaciones y causalidades entre las componentes permanentes y transitorias de los rendimientos de la deuda soberana indica la existencia de dos grupos diferentes de países estrechamente vinculados entre sí: países del núcleo de la UEM (Alemania, Austria, Bélgica, Finlandia, Francia y Países Bajos) y países de la periferia de la UEM, presentando cada uno de estos grupos un grado distinto de credibilidad en los anuncios realizados por sus autoridades económicas y unas posiciones diferentes respecto a la estabilidad de sus finanzas públicas.

Asimismo, dentro de los países periféricos se destacan dos sub-grupos: uno formado por Irlanda, Grecia y Portugal y otro constituido por Italia y España. Si bien los países del primer sub-grupo han requerido intervención para poder hacer frente a las presiones de los mercados, el segundo sub-grupo resiste aún dichas presiones.

¿Y ahora qué?

Como todo trabajo empírico, los hallazgos de esta investigación han de ser tomados con muchísima cautela, dado que se basan en un determinado modelo y en una muestra dada de países y de años. Aún así, parecen revelar una cierta caracterización de países dentro de la UEM a la hora de afrontar un posible episodio de dificultad en los mercados de deuda soberana.

En particular, resulta relevante en la actualidad la posibilidad de que la secuencia alcance al segundo sub-grupo de la periferia (España e Italia), aunque en principio pueda descartarse por tratarse de economías más diversificadas, potentes y competitivas que las ya intervenidas y que se han emprendido reformas para colocarlas en la senda del crecimiento.

Asimismo, cabe esperar que el resto de socios europeos no deje caer a economías tan grandes como la italiana o la española, dejando abierto un flanco para un ataque a un miembro central como Francia.

Es por ello que el escenario más verosímil sea el de una intervención suave pero potente, que conlleve compromisos creíbles para los mercados, tanto por parte de los gobiernos implicados (con una disciplina fiscal reforzada) como por parte del Banco Central Europeo (con una política monetaria más activa y un programa de deuda periférica), así como cambios en la agenda europea que recuperen la prioridad de promover la actividad económica y la generación de empleo.